投资者常犯的错误
在日常工作中，我接触过很多个人投资者，他们对投资的理解和实践有些偏差。这一章我们会把一些最常见的投资错误梳理一下。有些错误，不仅个人投资者会犯，很多专业投资者也会犯。
股票市场到底是什么？对于这个问题的回答，决定了投资者的投资思路和投资方法。很多投资者把股市当作赌场，认为股市充满了各种“阴谋”，却还沉浸其中。那股市到底是不是赌场呢？
这取决于你对什么是股票这个问题的回答。投资者对股票有两种完全不一样的认知，一种认为股票是分享上市公司成长的工具，买股票就是买上市公司，上市公司业绩增长了，公司就会分红，股价就会上涨，投资者就可以获得投资回报。
另一种认为股票是博弈的筹码。什么是博弈？说得直白一点儿，就是赌博。既然股票是博弈的筹码，那购买股票跟基本面就没有关系，购买股票的目的是“击鼓传花”，只要有人愿意以更高的价格接筹码就可以。我问过一些个人投资者买股票看不看基本面，他们往往会回答，看基本面赚钱太慢，他们只有一点儿资金，就想赌一把，赚快钱。
我承认，在股票市场，很多股票甚至大部分股票确实没有长期投资的价值。如果股票是博弈筹码，那么你获利的来源就不是上市公司创造的利润，而是其他人亏的钱。大家都知道，在赌场十赌九输，因为赌博是零和游戏，甚至是负和游戏。投资者赚的钱就是别人亏的钱，而且相关部分要缴税，还要给券商支付手续费或佣金。凡是把股市当赌场、把股票当筹码的投资者，基本上都是亏钱的。
股票市场还是有一批非常优秀的上市公司，它们有很强的竞争力，充分分享了中国经济高速增长的红利。比如，贵州茅台2001年上市，自上市利润从3.28亿元增长到了2017年的约250亿元，上涨了70多倍，股价上涨了100多倍；格力电器，自1996上市利润从1.86亿元增加到了200亿元，增长了100多倍，股价也上涨了约100倍。它们都给长期持有的投资者带来了丰厚的回报。市场有上百个行业，这些行业的龙头公司，大多实现了业绩和股价的长期增长。这样的公司虽然占比不高，但我们上市公司的基数大，算下来，股票数量也不少。我们做过统计，上市以后涨幅超过10倍的公司，A股市场有400多家，如万科、格力电器、伊利股份、云南白药、恒瑞医药、万华化学等。涨幅在100倍以上的约有20家。A股市场有这么多长期牛股，大家是不是觉得意外？
即便你选不到十倍股、百倍股，你也可以买中国蓝筹群体的代表性指数——沪深300指数，这个指数2005年推出，推出时是1 000点，2018年是4 000点左右，10多年涨了3倍，年化收益率有10%以上。
我有一个好朋友，他是一位投资高手，在股票圈很有名。这么多年，他一直看好贵州茅台的投资价值，不管是碰到塑化剂事件，还是碰到股灾，一直坚定持有，他在贵州茅台上赚的钱已经使他实现了财务自由。
我们普通人不一定有他这样的能力和运气，但如果坚持基本面投资，寻找若干质地好、估值合理的股票，分散投资，长期持有，每年赚10%左右还是完全有可能的。
但可惜的是，大部分个人投资者认为股市就是赌场，来赌场就要赚快钱、要博弈，看不上每年赚10%，但结果却是亏得很厉害。一些朋友买了股票后，问我所买股票怎么样，我看基本面很差，就问他们为什么买这只股票。答案五花八门，有听消息的，有看图形的，总之很少有人通过认真分析基本面买的，因为在他们眼中，股票投资和基本面没有关系，在股市就要赚大钱、赚快钱。
不看基本面买股票，就是赌博，“久赌必输”这个规律在股票市场也是发挥作用的。所以，股市是赌场这样的认知，是投资者亏钱的根本原因。
延伸阅读
资本市场的三类钱，你有哪一类？
我把资本市场里的资金分为3类，第一类是聪明钱，第二类是邪恶钱，第三类是傻钱。
什么是聪明钱？聪明钱是那些有深刻洞察力、前瞻判断力的资金。一般来说，聪明钱赚的是上市公司成长的钱。中国A股市场有很多公司给投资者创造了丰厚回报。当然，聪明钱有时候也会利用人的恐惧和贪婪，在市场低迷时买入，在市场疯狂时卖出，赚一部分其他投资者亏的钱。
邪恶钱是各类游资，它们不太看公司基本面，善于制造题材和热点，吸引个人投资者跟风，并趁机获利。它们赚的不是上市公司成长的钱，赚的是博弈的钱。它们赚的钱，基本上是个人投资者亏的钱。
傻钱，是不懂基本面，不懂估值，无知无畏的钱。A股市场这样的资金很多，而且源源不断。
聪明钱、邪恶钱和傻钱构成了A股市场的基本生态，如图9-1所示。
很多投资者投资股票，没有一套逻辑自洽、适合自己的投资体系，基于某些错误原因而买入股票，错误原因包括以下几个。
市场上有太多投资者热衷于打听“内部消息”，各种各样的“内部消息”满天飞，但毫不夸张地说，很多掌握所谓“内部消息”的投资者，也还是难逃亏钱的命运。
为什么根据“内部消息”买股票不靠谱？首先，你利用“内部消息”交易本身是不合法的，甚至会让你身陷囹圄。其次，换个角度思考，普通投资者都知道的“内部消息”，还是“内部消息”吗？从这两点看，靠“内部消息”投资明显是不可靠的。
喜欢听信消息，不愿独立思考的投资者，只是盲目的赌徒。你不能将你的投资变成赌博。所以，巴菲特曾说：“假如你有大量的内部消息和100万美元，一年之内你就会一文不名。”
很多投资者热衷于购买有“题材”的股票，比如人工智能概念、并购题材等，并且认为机构也会进行“题材炒作”。我们不否认机构会进行题材炒作，但机构更多是进行主题投资。我们前面讨论过主题投资和题材炒作的区别：主题投资有严谨的逻辑支持，相关公司会较大概率兑现收入和利润的增长，持续的时间也较长；题材炒作不考虑业绩兑现，纯粹是利用市场的投机心理进行短期炒作。
A股市场一度流行“高送转”，一有“十送十”，股价就上涨。“高送转”只是一个数字游戏，相当于把一张20元纸币分成两张10元纸币，对投资者没有任何意义，但很多投资者就是喜欢。所以，有些上市公司为了迎合市场炒作，曾经推出“十送二十”。不过近几年，监管部门加大了对“高送转”的监督力度，市场也慢慢意识到“高送转”没有价值，炒作风潮也就过去了。
很多投资者喜欢买强势股，一看到股价放量突破就追，这是典型的追涨行为，持续追涨，不会获得好收益。还记得我们前面说的申万活跃股指数吗？它持续追强势股，连续追了近20年，最后亏损幅度超过99%。
很多投资者喜欢买股价连续下跌的股票，认为自己在抄底。比如一些股票，明明将要退市，股价连续跌停，但有人也会买入持有。我问他们为什么买快要退市的股票，他们说这只股票连续10个跌停板，跌停板一打开就可以博反弹。一次、两次，这种方法可能会因为运气获得不错的回报，但长期按照这个思路操作，投资者一定会血本无归。
做价值投资的人喜欢在低位买入股票，但这是建立在基本面研判和估值分析的基础之上的，即股价非理性下跌，严重偏离其价值。如果没有这样的前提，投资者买入股票就是在刀口舔血。华尔街有句谚语是“不接下跌过程中的飞刀”，因为那是高危行为。
有些投资者学彼得·林奇，从自己喜欢的产品入手寻找投资标的，这当然没错。但你不能仅仅因为喜欢公司的产品而买它的股票，林奇也强调过这一点。它的产品好，是一个不错的选股线索，但更重要的是，做系统的基本面研究以及估值分析。投资是系统性的工作，投资者不能单纯以某一件事作为决策依据。
以上是我观察到的买股票的错误原因，当然还有很多其他的错误原因，这里不一一罗列了。
我问过很多投资者，对某只股票继续持有或者卖出，是不是取决于这只股票的价格未来上涨或者下跌？所有人觉得那是理所当然的。
我还问过另外一个问题，你持有的某只股票的价格未来上涨还是下跌，跟你现在是套牢还是盈利有没有关系？举个例子，一只股票的价格今天是10元，半年之后涨到11元、12元，或跌到9元、8元，跟你的持仓成本有关系吗？被问的投资者想了想后回答：没有任何关系。
如果我们把这两个问题及答案结合在一起，可以得出这样一个结论：你应该继续持有还是卖出某只股票，和你的持仓成本、盈亏没有任何关系，只和这只股票未来的涨跌预期有关。这个结论非常容易得出，但绝大部分投资者很难做到。绝大部分个人投资者会因为自己的买入成本影响决策：8元买的，现在股价涨到10元钱，要卖这只股票，很容易下手；12元买的，现在股价跌到10元，要卖出就很可能下不了手，这就是人性的弱点。
针对这种人性弱点，行为金融学做了大量的分析，发现了“损失厌恶”现象。人是极其讨厌亏损的，亏损1万元带来的痛苦远远大于盈利减少1万元带来的痛苦。在前面，我们已分析了这种现象。很多人认为，只要不抛，套牢就不是真正的亏损，这其实也是一个巨大的投资误区，也是人性的弱点。对于大多数人来说，把亏损股票抛掉，似乎是把潜在亏损变成真正的亏损，更深层次的原因是抛掉亏损股票等于承认错误，承认错误这件事情，对很多人来说是件不愿意面对、非常痛苦的事情。所以，投资者不愿意抛掉亏损股票，归根结底是和人性固有的弱点有关。
所以，很多投资者的股票一旦被套，就会选择做“鸵鸟”，还美其名曰自己是在做“价值投资”，不解套绝不卖出股票，被深度套牢就自嘲要把股票留给女儿做嫁妆。
有个人投资者可能会问，持有亏损股票，股价还有反弹、涨回来的希望，抛掉后，不就彻底扭亏无望了吗？对这个看法，我们要判断：第一，这只股票尽管已经严重被套牢，但它的基本面是否会好转？它的估值是否已经真的足够低？我们要注意，股票估值的高低和股票是否被套牢没有任何关系。这只股票的价格将来是否会反弹，和股票被套牢50%还是80%也没有任何关系。第二，尽管我们判断出，这只股票的价格将来确实有可能反弹，但是我们还要判断，是否有比这只股票更好的标的。当然，投资者寻找更好的标的，依然要从基本面和估值两方面考虑。如果能找到更好的标的，我们为什么不把有限资金转到更好的标的上呢？
所以，股票的价格未来会涨还是会跌，取决于基本面和估值，跟自己手中股票是盈利还是被套牢没有任何关系。所以，你一旦买入股票，就要忘掉自己的成本，因为你所有的决策和你的成本及盈亏没有任何关系。
很多投资者包括专业投资者都曾这样说：“炒股要有铁的止损纪律！”很多人还会生动地解释：“投资股票没有止损纪律，就好像把没有刹车的车开在高速公路上，迟早是要送命的。”
止损真的这么重要吗？当然，我完全赞同止损的重要性，我也认为没有止损机制的投资，就像没有刹车装置的汽车。但是我这里要跟大家谈一谈，什么是真正重要的止损。
在谈这个话题之前，我们一起看一段K线，如图9-2所示。
假设你在2015年年底买入这只股票，买入价格大约是15元。2016年年初遭遇熔断股灾，1个月左右的时间，股价从15元跌到10元左右，跌幅高达约30%。
面对这样的走势，很多投资者都会不淡定，包括我在内。这时候，有些投资者会有止损机制，很可能在股价跌了20%的时候，也就是在12元把股票卖了。在12元卖了股票的投资者，虽然损失了20%，但看到股价跌到10元，会暗自庆幸自己止损了。
资料来源：益盟智盈。
可是，2016年这只股票价格一路上涨，两年时间里，股价从10元涨到40多元，如图9-3所示。这时候那些止损的投资者，会不会很后悔？
资料来源：益盟智盈。
这只股票是海康威视，安防行业的龙头公司。
当然，这个例子有点儿极端。但我相信类似让人后悔的情况，很多投资者都碰到过，自己明明拥有过一只大牛股，却没有珍惜，股价跌了10%或者20%，就被自己硬生生止损了。
有些投资者很自信地告诉我，自己有非常严格的止盈止损纪律，比如股价上涨20%就止盈，股价下跌10%就止损，这样自己的投资就会立于不败之地。这个纪律听上去很有道理，涨20%止盈，跌10%止损，赚钱似乎很容易。但这些投资者忘了一个问题：概率。如果你买了10次股票，八九次是止损，亏的幅度肯定很大。大多号称自己有严格止损纪律的投资者，都是频频止损，难得几次止盈，所以止盈后的盈利远远不能弥补止损后的损失。
既然止损并非投资的万能良方，那么我为什么说止损很重要呢？这里我想给大家分享我投资理念中的一个非常重要的观点：投资要对基本面止损，而不是对股价止损。
什么是对基本面止损？那就是你如果发现自己对一家公司的基本面判断错误，或者一家公司的基本面发生了逆转，这时候你要坚决止损，哪怕自己已经亏了很多钱。举个例子，你买了某只股票，理由是你预期这家公司即将推出的新产品会大卖，结果新产品的销量远远低于预期，这时候你要坚决止损。一只叫华锐风电的股票，上市的时候市值曾经高达1 000亿元，但公司上市之后基本面不断恶化，股价一路下跌。股价已经跌得只剩零头，亏损幅度超过90%，而且公司很有可能退市，可你仍然不止损，这就是不对基本面止损，总是幻想股价会反弹。
反过来，如果你因为看好某公司基本面买入股票，10元买入，股价跌到8元，你判断公司基本面没有变化，那么你就不应该止损，而是应该加仓，为什么？因为既然10元的时候你都愿意买，为什么8元的时候反而想卖呢？所以，频繁对股价进行止损，是很多投资者亏损的重要原因。
所以，股票投资止损很重要，但要对基本面止损，而不是对股价止损。但我观察到的大部分个人投资者，要么频频对股价止损，要么完全没有止损机制。
这时候有投资者可能会说，说得容易，问题是我面对股价下跌20%的时候，怎么知道是基本面恶化还是非理性下跌呢？这是一个好问题，有无这种鉴别能力是合格投资者和不合格投资者的区别。
在A股市场，以前一些策略是非常有效的，比如小盘股策略、并购重组策略等曾经让很多投资者赚到大钱。但市场环境在发生变化，特别是前面我们一再强调的A股市场三化——市场化、法制化、国际化，使A股市场的生态发生了翻天覆地的变化，以前很有效的策略不再有效。
这里我们着重分析小盘股策略和并购重组策略。
我们来看这样一个策略，每年1月1日买入10只市值最小的股票，每只股票10%的权重。这个策略从2012年1月1日到2016年12月31日，年均复合增长率大约是97%，5年总回报是29倍。
投资者喜欢炒小盘股，市场给予小盘股很高的溢价。只要公司市值小，就有五六十倍、七八十倍甚至一百倍的市盈率。
我们可以看统计数据，在2016年年底之前，A股市场的小盘股溢价非常明显，见表9-1。
资料来源：市场公开数据。
例如，小于50亿元总市值的上市公司，剔除亏损股之后，平均市盈率高达80倍；而总市值大于1 000亿元的股票，平均市盈率才10倍。
这种小盘股溢价，在全世界都罕见。究其原因，很多投资者觉得，一是小盘股成长性好，二是小盘股相对容易炒作。
确实，绝大部分蓝筹股，特别是竞争行业的蓝筹股，都是从小公司发展而来的。比如海康威视、格力电器、伊利股份，原来都是很小的公司，现在发展成了行业的龙头公司，市值都是上千亿元。如果你能找到这样的公司，在它市值很小的时候就投资它，回报绝对是上百倍的。
但是，投资小市值公司真的好吗？要回答这个问题，我们先要搞清楚小盘股是否真的意味着高成长。
中国经济在经历了40年的高速增长之后，进入了新常态。在这种新常态下，各行各业的竞争格局变得更加稳定。各行各业，特别是技术变革不那么激烈的行业，稳定增长或者高增长的往往是龙头公司，而不是小盘股公司。比如乳制品行业，伊利的竞争优势越来越强，而光明、三元、麦趣尔、贝因美，不管是营收规模、利润，还是市值，和伊利的差距都越来越大。
以伊利和光明为例，2008年年底伊利的总市值是64亿元，光明是44亿元，两者差距不大。当然，以现在的眼光来看，当时两者市值都很低。经过10年发展，伊利的最新市值是1 800亿元，光明的市值是130亿元，两者已经完全不是一个量级。这种强者恒强的现象，在很多行业都存在，比如白酒行业里的贵州茅台，家用电器行业里的格力、美的，医药行业里的恒瑞医药，这也是全世界的趋势。在全球范围内，很多行业都是强者恒强的格局。比如飞机制造业，仅有波音（Boeing）和空客（Airbus）两家；碳酸饮料行业，前两大巨头占了全球市场的70%；汽车行业，丰田（Toyota）、大众（Volkswagen）、通用（GM）等前十大汽车厂商占了全球市场的77%。因此，不管从国内经验看，还是从国际经验看，产业在不断走向集中。而行业龙头，依靠着它的品牌、渠道、规模效应，会获得比小市值公司更高、更确定的业绩增长。
在股票投资中，概率思维是最重要的思维模式之一，即投资决策不可能百分百正确，但投资者要选择胜率高的投资标的进行投资。而龙头公司因为拥有核心竞争力和护城河，它们继续保持龙头地位的概率，是远远高于小公司逆袭的概率的。所以，小盘股高成长很难实现，小盘股溢价也是不合理的。
2017年以来，市场风格发生了巨大变化，行业龙头的价值被大家重新认可，小盘股股价剧烈下跌。结合前面的统计，结论有以下两点。
第一，这两年小盘股溢价正在快速消失。2016年年底，50亿元以下市值公司，剔除亏损股，平均市盈率有80倍，到2018年年底只剩下20多倍，见表9-2。我们可以看到，A股市场正处于小盘股溢价逐渐消失的过程。
资料来源：市场公开数据。
第二，随着小盘股溢价消失，小市值的公司越来越多。50亿元市值以下的公司，在2016年年底只有517家，到2018年年底已经有2 000多家，而且这2 000多家公司中很多是亏损的，甚至是巨幅亏损，表9-2中剔除亏损股后的平均市盈率只有23倍，而不剔除亏损股的平均市盈率还高达53倍，见表9-3。这充分说明，小市值公司在残酷的市场竞争中，业绩稳定性是比较弱的。
资料来源：市场公开数据。
从这个角度来说，我们应该给龙头公司股票溢价，而不是给小盘股溢价。小盘股公司由于业绩差，发展前景不稳定，投资风险大，应该折价。这就是为什么在港股这样的成熟市场，小盘股往往是没有流动性的，是折价交易的。
所以，我们可以得出结论，“小市值高成长”是很难实现的，虽然确实有“乌鸦变凤凰”的案例，但考虑到它逆袭的小概率，从投资角度来看，投资小盘股就不再是一个很好的策略。
A股市场投资者一度非常喜欢并购题材，一听说并购和资产重组，相应公司的股票价格往往一飞冲天。并购或者重组策略，还是好的投资策略吗？
2018年有一个让人大跌眼镜的新闻，曾经的明星股掌趣科技遭遇大股东清仓式减持，减持后，公司连实际控制人都没有了。这在A股市场是罕见的事情。与此同时，掌趣科技从最高时的600亿元市值，跌掉了80%，只剩下100多亿元的市值。
说起掌趣科技，让人印象深刻的是它一系列让人眼花缭乱的收购。从2008年收购北京华娱聚友后，掌趣科技先后收购了动网先锋、玩蟹科技、上游信息、天马时空等公司，又接连入股了欢瑞世纪、B站、大神圈、体育之窗等公司。可以说，市场什么热，掌趣科技就买什么，资本运作超过40次，主营业务仿佛从游戏开发转型为“并购重组”。
在经历了这么多次收购后，掌趣科技的商誉金额高达54亿元，占公司总资产的55%。收购的公司业绩一旦下滑，就可能造成其商誉减值。这随时会爆炸的商誉减值地雷，是投资者“用脚投票”的原因。
不止掌趣科技热衷于并购，A股历史上有非常疯狂的并购高峰期，比如2015—2016年。A股市场为什么会出现这样的并购热潮呢？
从上市公司角度看，2015—2016年，一些上市公司的估值很高，利用自己的高估值买一些相对便宜的资产提高业绩，填补估值泡沫。对于许多被并购的优质资产来说，IPO速度慢，排队时间久，于是被迫选择和上市公司并购。而A股投资者向来喜欢炒作并购概念，看到有并购的题材，不管好不好，先将股价炒起来。正是这几种因素的合力，催生了2015年、2016年的A股并购潮。
但这个游戏从2016年下半年就开始玩不了了，原因主要有两点。
第一，IPO新政实施后，监管部门对并购加强了监管，不再允许随意的并购。比如华谊兄弟，就曾经高价收购多家影视明星组建的公司。2015年，华谊兄弟以7.56亿元收购了浩瀚影视70%的股权。而当时，浩瀚影视仅成立了一天。几位明星成立一家空壳公司，被上市公司高溢价收购，像这样的并购行为开始被严格监管。
第二，IPO速度加快后，原来因为IPO时间久而被迫选择和上市公司并购的优秀资产，现在自己排队进行IPO。相比并购，IPO对优质资产的股东来说，收益更大。
虽然现在并购“降温”了，但还是有不少人认为，并购是公司快速发展的好途径。并购真的是业绩增长的长期驱动力吗？从国内外的经验来看，并购成功是小概率事件。
在国内，上市公司并购重组大多伴随着业绩承诺。这从表面上看可以保护上市公司利益，但这种保护是很有限度的。我们经常看到，在承诺期内，标的资产会想方设法完成业绩承诺，但承诺期结束后，并购资产就开始业绩“变脸”，并购重组时的美好愿景也化为泡影。前面说到2015年和2016年是A股并购高峰期，那么2018年和2019年业绩承诺将集中到期，市场将会发生什么？2018年已经出现了大规模业绩爆雷的现象，对于曾经大规模并购重组的上市公司，大家还是要提高警惕。
在国外成熟市场，并购后能够成功整合并产生协同效应的公司比例是不高的，大部分并购是以低于预期甚至失败告终的。在海外成熟市场，上市公司一旦要并购，尤其是跨界并购，股价往往会下跌。
所以，对于我们投资者来说，不要一听并购，就跟风炒作。那么，我们如何得知公司的并购是否合理呢？我建议大家，要重点关注3点。
第一，并入资产是否具有可持续增长能力。这是评判并购是否有吸引力的最重要因素。如果并入资产没有可持续增长能力，即使兑现了3年业绩承诺，也会在承诺期结束后出现业绩“变脸”。
第二，并入资产是否具有协同效应。这点非常重要。现在很多公司喜欢跨界并购，原来做传统制造业，跨界并购进入互联网领域、游戏领域等。但我敢说这种跨界并购大概率是做不好的。投资者如何相信一家公司，原来的主业都没做好，突然并购一个新的主业，还能把原来的主业和新的主业同时都做好呢？但在A股市场，跨界并购的公司股价常常会上涨，这其实是一个巨大的投资误区。
第三，估值是否合理。并入资产的估值如果太高，也会损害上市公司股东的利益。
所以，不管是小盘股策略，还是并购重组策略，虽然曾经是很有效的赚钱策略，但随着环境的变化，它们不再有效。投资者若固守老经验，顽固坚持已经失效的策略，只会让自己的投资之路越走越窄。
我举一个例子。一位个人投资者买了一只基金，当时正值牛市，指数大涨了30%，他发现自己的基金才涨了20%，于是责怪基金经理，说业绩连指数都跑不过，还要基金经理干什么。接着，熊市来了，市场跌了20%，这只基金也难逃下跌的命运，跌了5%，但它已经远远跑赢指数，但这位投资者仍然不满意，又责怪基金经理让自己亏了钱。
很多投资者在牛市里要相对收益，希望业绩跑赢指数，在熊市里要绝对收益，自己不能亏损，这就既要相对收益，又要绝对收益。
这种“既要”和“又要”的投资者在股市里是很普遍的。比如投资者既要股价涨得快，又要回撤小，甚至没有回撤。再比如投资者既要成长性高，又要估值很低，而这样的股票几乎是不存在的。
接下来，我要给大家讲第二个例子，这个例子是巴菲特分析过的，他讲过很多和投资原理相关的话。他说，有一对老夫妇50周年金婚纪念日，他们听着音乐，喝了点儿葡萄酒，回忆往事，这时候老太太说想到楼上亲热一下。老头子想了想回答说，上楼可以，亲热也可以，但上楼亲热不行。为什么不行？老头子体力不够，只能做一件事情，没办法两件事情都做。巴菲特讲这个故事的意思是，在投资中既要这个又要那个，是很难做到的。
巴菲特为什么这样说呢？现代金融学里有一个基本理论，相信大家也都知道，那就是风险和收益是对称的，天下没有免费的午餐。你很难做到既要高收益，又要低风险。在大部分情况下，你想要高收益，就必须承担高风险。所以，我们很多投资者既要相对收益，又要绝对收益，几乎是不可能完成的任务。
但大家要注意，我说的是“在大部分情况下”。在特殊时期，股票市场是会出错的，比如，好公司的股价低，差公司的股价反而高，这种现象叫定价错误。A股市场长期以来存在这种定价错误。市场发生这样的定价错误，往往是在提供免费午餐的机会。我们如果能发现这种定价错误，就能以低风险获得高收益。超额收益的来源是投资者要捕捉定价错误的机会。
巴菲特说：“如果市场是完全理性的，那我只能沿街乞讨。”
传统经济学和金融学有一个重要基石，那就是假设人是理性的，整个传统经济学和金融学的大厦都是建立在“人是理性的”这个假设基石之上的。既然人是理性的，那么股票市场也是理性的，股价都能正确反映基本面，股市也就是所谓的“有效市场”。
但现实生活中，人在绝大部分情况下都是不理性的，容易犯错误。人往往在顺利的时候会更加乐观，在不顺利的时候会更加悲观。股市5 000点时，大家蜂拥入市，市场跌到了2 000多点时，股票反而无人问津。正是这种人性的弱点，加大了股市的波动，带来了大泡沫，也带来了股灾。
在个股的定价上，资本市场也经常是无效的。很多人不买估值低的好公司，反而一窝蜂地追逐估值高得离谱的差公司。正是这种无效，导致定价错误。
价值投资者追求的是定价错误的机会，特别是好公司被错误定价（被低估）的机会。好公司之所以被错误定价（被低估），是因为大众恐慌、大众误解和大众忽略。
大众恐慌，通常伴随着市场系统性风险，大批公司被低估，比如2008年的金融危机和2019年年初的股市。
大众误读，通常是公司或行业发生“黑天鹅”事件，虽然“黑天鹅”事件只会对公司基本面产生短暂或者微弱的影响，但市场放大了这种影响。比如2017年“3·15”晚会揭露了角膜塑形镜乱象，欧普康视第一个受到了市场的误读，4个多月股价跌幅将近40%。而晚会揭露的问题其实并非来自欧普康视，短暂的“黑天鹅”事件之后，一年的时间里，其股价翻了1倍。塑化剂事件发生后，贵州茅台同样也是如此。
大众忽略，特别是对少数IPO的新公司缺乏研究。近年来，IPO的新公司越来越多，但很多公司并没有得到市场的充分研究。例如安井食品，2017年年末业绩预告时净利润是行业第二名、第三名和第四名的总和，估值只有20倍左右，盈利能力、估值水平都具有明显优势。而当时只有一家券商对其进行过调研。
大众恐慌、大众误读、大众忽略中的好公司估值低，是明显的定价错误。我们把握这些定价错误的机会，在市场情绪恢复、估值修复后就可获得超额收益。
在2014年以前，很多好公司的估值都是非常低的。比如当时的贵州茅台，动态市盈率只有10倍，当时的格力电器和万科，动态市盈率也只有五六倍，而这些公司在当时都是龙头公司，基本面非常好，那么市场为什么不“喜欢”它们呢？那时候说到贵州茅台，大家会说现在有相关规定，谁还喝茅台酒呢？所以市场给了贵州茅台很低的估值。说到格力电器，大家会说空调行业都已经到天花板了，没有增长空间，市场也给了它低估值。说到万科，大家觉得房地产政策在调控，房子卖不出去，市场为什么要给万科高估值呢？大部分人对这些公司基本面的理解发生偏差，于是出现了定价错误。回头看，他们懊恼不已，后悔当时没看到这些公司的投资价值。
从2016年下半年以来，A股市场在大幅度修正这种定价错误，好公司的估值不断提高，差公司的价值跌得很厉害。
与2014年相比，贵州茅台、格力电器、万科即便经过了股市大跌，市盈率还是上涨了四五倍。现在格力电器的市盈率有12倍，贵州茅台的市盈率有30倍。反过来，很多曾经被疯狂炒作的差公司，股价跌了80%～90%。
从这个角度来看，A股市场的估值结构更加合理，定价错误越来越少。但从投资者的角度来看，市场提供的免费午餐的机会越来越少，这就更加需要投资者精挑细选，找出其中的投资机会。
在A股市场，很多个人投资者相信政策和“主力”，反而不太相信基本面。为什么？因为他们觉得A股市场是政策市，觉得A股是被“主力”操纵的。
很多个人投资者觉得中国的股票市场是政策市，也就是说，政策对股市的影响非常大。有些个人投资者甚至觉得股市走势完全是受政策左右的，政府出利好政策，股市就会涨，政府出利空政策，股市就会跌。
其实，不仅个人投资者有这样的认识，一些专业投资者也会这样认为，甚至一些基金经理，也会有类似的认知。几乎所有券商策略报告，都会对政策进行预测和分析。一次，我和某位基金经理交流对市场的看法，这位基金经理说：“今年是经济转型的关键期，需要一个稳定繁荣的资本市场，政府会推出一系列措施来支持资本市场的发展，所以我看好今年的市场。”大家觉得这样的话是不是很熟悉？
我不否认政策对中国股市的影响很大，但我们绝对不能过于夸大政策对股市的影响，更不能只跟着政策炒股。除了政策，我们更要关心股票本身的基本面。
我用几个简单的例子，告诉大家跟着政策炒股是不行的。
第一个例子，我入行20年，这20年来，政府是希望股市稳定，走所谓的慢牛行情的。但大家想一想，中国股市真正走慢牛行情的时间多不多？恐怕很少。中国股市大部分时间是“疯牛 + 股灾 + 慢熊”的组合。可见，我们不能简单地认为，中国的股市是政策市。
第二个例子，大家都知道，我国政府特别重视关键会议、关键时间点的维稳工作，在维稳工作中，股市维稳是重头戏。但大家可以回想一下，重要事件期间，A股却是跌多涨少。我印象最深的是，北京奥运会开幕当天，大盘下跌幅度超过4%。
第三个例子，2007年的时候，政府在上半年就开始警惕泡沫过大，2007年5月30日凌晨，财政部突然将证券交易印花税税率由1‰上调至3‰，股市暴跌。但股市短暂调整之后，一口气从4 000点涨到6 000多点。
所以，这几个例子充分说明，股市涨跌有其自身规律，政策面对熊市、牛市也是无能为力的。
那么，我们到底怎么正确看待政府在股市中的作用？我们要承认政府依旧是影响股市的重要力量之一，但我们不能人为放大政府的作用，更不能只看政策炒股。
第一，我们现在股市的盘子越来越大，总市值已经接近60万亿元，这么大的市场，政府调控起来也有难度。
第二，这些年，政府在积累经验，不断进步，大部分时间是不干预指数的，当然，也不可能控制指数的涨跌。
第三，政府要回归本源，要回到强化监管、保护投资者利益上。保护投资者利益，不是操纵股市涨跌，而是加强监管，让信息披露更加透明，让造假公司无处遁形。当然，市场如果出现极端情况，如出现特别大的股灾，可能影响整个金融体系的稳定，政府也应该果断进行干预。
对于我们做基本面投资的人，除了政策，我们更要关心行业趋势、公司竞争力、财务健康度、估值等基本面因素，这些才是影响公司发展、影响公司长期股价的根本性因素。
巴菲特、彼得·林奇等投资大师，他们把宝贵时间都放在研究公司基本面上，很少关注政策的走向。巴菲特曾经说，他每年花在研究宏观经济和政策上的时间不超过10分钟。因为他知道，真正决定股价长期走势的，不是政策，是公司基本面。
所以，碰到某股评家跟你分析政策，建议你跟着政策炒股的时候，你不妨问他，政府希望股市年年“慢牛”，可“慢牛”真的来过吗？
除了盲目相信政策，个人投资者还特别相信神秘的“主力”资金。我们经常听到个人投资者说某只股票的“主力”开始建仓、洗盘、拉升、出货。很多股评家和媒体也常说，主力如何了、大家要时刻注意“主力”动态等。总而言之，“主力”是非常神秘地存在，能耐非常大，股价是“主力”控制的，K线是“主力”画出来的。但你问这些个人投资者、股评家，“主力”到底是谁，大家一脸茫然，谁都说不出来。
其实，大部分股票根本就不存在“主力”，在绝大部分情况下，“主力”是大家臆想出来的。
为什么这么说？所谓主力，是有能力控制筹码、影响股价，并且通过操纵股价牟利的机构。在20世纪，市场上有很多坐庄行为。我记得，1998年我入行的时候，大家讨论股票好不好，就是讨论这只股票有没有庄家，庄家实力强不强。那时候名震江湖的机构有南方证券、德隆。如果庄家是南方证券、德隆，那大家觉得这是牛股，因为南方证券、德隆实力强。但2001年以来的5年熊市，绝大部分庄家都在熊市中消失，很多庄家高度控盘，确实能操纵股价，但它们却发现没有接盘方，没法出货，兑现账面盈利。与此同时，庄家往往是通过高利率融资来炒作股票，高额的资金成本使得庄家不堪重负。在2001—2005年的熊市中，连南方证券、德隆这样大名鼎鼎的机构也因为坐庄，把自己做倒闭了。
进入21世纪，以公募基金为代表的机构投资者蓬勃发展，这些机构投资者基本抛弃了以前坐庄的模式，用的是基本面投资、组合投资的策略，很少坐庄。基本面投资第一次为A股投资者所熟知，要倒推到2003年，那一年公募基金成功挖掘出钢铁、汽车、石化、电力及银行等五大绩优蓝筹板块的投资价值，并被称作“五朵金花”行情。那一年，公募基金也第一次从配角成为主角，引领了价值投资的潮流。
现在的监管越来越严格，大数据监控等手段也越来越成熟，坐庄等操纵市场的行为，很容易被监管部门发现并查处，机构投资者也越来越不敢坐庄。以前一些证券公司，包括著名的敢死队，经常动操纵股价的脑筋，但它们经常会接到交易所的电话，对它们进行提醒，性质严重的，还会被暂停交易甚至被立案调查。这些年因操纵股价、内幕交易而被处罚的机构越来越多，执法效率越来越高，执法力度也越来越强。所以，现在机构基本上不会采用以前的坐庄模式。
市场上没有人坐庄，那还有没有所谓的“主力”？股价又是由谁决定的呢？
股市中有一些持仓量比较大的机构投资者，它们和个人投资者臆想的“主力”是完全不一样的。因为这些机构投资者基本上用的是买入持有策略，很少会走以前庄家吸筹、打压、拉升、出货的方法。为什么？一方面，监管太严格，它们不敢这么做；另一方面，现在的投资者结构跟以前不一样了。你若恶意坐庄，大股东或者其他机构投资者会把筹码倒给你，这样你还没赚到钱，你的钱就被别人赚了。
到底谁在影响股价呢？股价其实是千千万万投资者，即机构投资者和个人投资者共同影响、共同交易出来的。特别是在中国，个人投资者数量众多，而且个人投资者喜欢跟风，羊群行为明显，他们的交易行为一旦产生共振，力量是不可小觑的。
而且，股价的短期波动有很大的偶然性。比如，某个机构的投资总监出门之前和家人闹了不愉快，心情很差，到了单位因情绪不稳误判，命令交易员卖一部分筹码，导致股价下跌，这也会被个人投资者理解为“主力”打压或者出货。再比如，某大股东要购买豪宅，减持部分股票，也会导致股价下跌，也会被个人投资者认为“主力”在行动。
总而言之，股价的波动在短期内有很大的偶然性，按照专业的说法，是“随机漫步”的。这里我推荐一本关于股票市场的经典名著《漫步华尔街》，它讲到股票价格大部分时间是“随机漫步”的，非常值得一读。但在长期内，股价是由基本面决定的，和那个神秘的“主力”无关。
在实践中，有人经常这样问：“我能不能用‘基本面选股，技术面择时’呢？”
我是坚定的基本面派，所以对这个问题向来给出“否定”的回答。在现实投资中，“基本面”和“技术面”经常水火不相容，根本原因在于基本面和技术指标结论一致的时候，投资者做决策是很容易的，但大部分时候，技术指标发出的买入或卖出信号，和投资者依据基本面做出的判断，是不一致的。如果投资者要结合，应该根据哪一个呢？特别是对一些长线好公司，投资者如果根据技术指标做波段交易，明明已经找到牛股，却很可能抛掉，只赚一点点儿，甚至亏钱。就像我们前面提到的海康威视，若投资者通过技术分析的信号卖出，很可能就会错失一只长线大牛股。
但我还是想谈谈基本面和技术分析结合的可能性。技术分析在信息传播机制上有一定的合理性，小部分人先了解到某一好消息，率先开始交易，这些交易会反映在量价等技术指标上，由于股价尚未完全反映好消息，后面的投资者不需要知道好消息具体是什么，看见前面的技术指标，就跟着操作获利。但我觉得两者结合的方式不是“基本面选股，技术面择时”，而是“基本面帮助技术分析剔除高危股票，技术分析提示基本面可能有预期差”。
对于技术分析来说，买卖逻辑应该自洽，投资者按照技术指标买，也要按照技术指标卖。但在现实投资中，如果没有基本面研究加以甄别，单纯依靠技术分析的结论来操作，非常容易掉进垃圾公司、题材股的陷阱。所以，用技术指标来发现交易信号，用基本面研究来甄别信号（剔除风险极大的垃圾股），可能是很好的一种结合。假设我们通过技术指标发现某只股票持续获得大单资金买入，又通过基本面分析发现公司基本面不是太差甚至很不错，那么按照这个技术指标做交易，风险就小得多。但和一般投资者认为的“基本面选股，技术面择时”不一样，我更倾向于用“技术指标发现交易信号，基本面分析剔除高危垃圾股”，因为技术分析本身是偏短线的，在短线交易决策中起主要作用的是技术指标，基本面分析只能起到“剔除高危股票”的辅助作用，如图9-4所示。
对于基本面投资来说，买卖逻辑同样应该自洽，投资者按照基本面逻辑买，也要按照基本面逻辑卖。但技术分析可能有提示预期差的作用，因为市场永远存在信息不对称的情况，少数拥有信息优势的投资者的交易行为，可能会反映在技术指标上，这时候，市场很可能存在预期差。比如你从基本面角度看好某公司，并且已经买入该公司股票，但假设你通过技术指标发现有持续的大单资金卖出，这时候你要分析这家公司的基本面是否发生了你不知道但其他投资者知道的变化（预期差）。所以，对于基本面投资者来说，技术指标发出一些重要的信号，不要马上跟着技术指标做交易，而是分析市场是否存在预期差，并根据对预期差的分析结果来做决策，如图9-5。
