第八章
跟踪股票基本面的变化

做基本面投资的人，大多坚持买入持有策略，但是买入持有策略并不是“死捂”股票。我们很多个人投资者会有这样的误区：“我做‘价值投资’，所以我要‘死捂’股票，不管它怎么样，我就一直持有；实在套牢了，我就把股票留给女儿做嫁妆。”这种想法完全错误，正确的做法是买入股票之后做长期持有的准备，与此同时，要紧密跟踪基本面的变化。

紧密跟踪也不是天天看盘，很多投资者上午9点半到11点半、下午1点到3点是必须要看盘的，看到K线跳动，心里才安稳。但对做基本面投资的人来说，看K线是没有任何意义的，那几根曲线变化、几个数字跳动，并不提供任何公司基本面的变化信息。所以我的投资习惯是不看盘，每天最多看一下公司公告的重要新闻。

那么买入股票之后，我们要怎样正确跟踪呢？

识别关键驱动因素

买入股票之后，我们要跟踪的不是股价。股价波动天天有，投资者过度关心股价波动，除了带来情绪的起伏，影响客观判断之外，不会有任何益处。

我们要跟踪什么？要跟踪关键驱动因素的变化。

什么是“关键驱动因素”？在一段时间之内，影响股价涨跌的因素有很多，但是真正对股价有持续、重要影响的，往往只有几个重要因素，这些重要因素就是关键驱动因素。有些偶然的因素也会影响股价，比如“乌龙指”，把小数点打错，使股价涨停了，可这不是关键因素，虽然股价涨停，但很快就会降下来。

投资股票需要一个很重要的基本功，就是会区分“信号”和“噪声”。真正对股价有持续、重要影响的是什么？是信号。但日常生活中，我们接触到的绝大部分信息其实都是噪声，它会对股价形成微小的扰动，但是扰动之后，我们会发现它其实没有什么影响。所以做基本面投资的人，就要在各种各样的信号和噪声里进行辨别。

我们来看几个例子，一起分析哪些是信号（关键驱动因素），哪些只是噪声。

情形1：某公司计提了2亿元的存货跌价损失，导致当年亏损5 000万元，这是关键驱动因素吗？其实不是，我会把它理解为一个噪声。因为降价是已经发生的，它的计提只是账面处理问题，它的基本面不好是过去式，计提是事后确认。

情形2：某公司的核心技术人员获得了政府的科技进步特等奖，这是信号还是噪声？我认为它是噪声，因为获奖本身不会对这家公司产生实质性影响。2015年10月，屠呦呦因为发现青蒿素治疗疟疾的新方法获得诺贝尔医学奖，和青蒿素有一点儿相关的复星医药股价就跳空涨停了，这是信号还是噪声？当然是噪声。屠呦呦获奖能使复星医药卖出更多的青蒿素吗？不能。青蒿素被发现已经有几十年，获奖这件事不会对复星医药基本面产生任何影响，所以复星医药股价上涨之后马上就降了下来。市场有时候不理性，会对类似噪声有所反应。

情形3：某公司的核心团队成立了一家新公司，这家新公司可能会和原公司形成竞争关系，这是信号还是噪声？这显然是一个非常重要的信号，投资者要高度警惕。如果这家新公司，与原公司生产差不多的产品，在没有竞业禁止规定的情况下，这件事情的影响可能会很大，所以它是一个信号。

情形4：由于地震的影响，公司某些生产线严重受损，很长时间内无法开工。这应该是信号，因为这件事情会对产品的供求关系产生很大影响。

所以，我们鉴别信号和噪声，就是要判断某个信息会不会对公司的收入、成本、业绩等产生比较大的持续影响。

2017年，A股市场的一家上市公司，原来做传统出版业务，近几年业绩不佳，因为传统出版行业受到了新媒体的冲击。所以，这家上市公司准备把传统出版业务剥离，注入集团的游戏平台资产，因为集团的游戏资产业绩表现不错。

一家券商分析师向我们推荐这家公司，说有领导非常重视这家公司的重组计划，并直接关注和推动这件事情，想把这次重组做成“互联网融合”的典型案例。那么，领导高度关注重组，是信号还是噪声？

我听完后就在想：领导能不能帮这家公司吸引游戏玩家？游戏玩家会不会因为这家公司有领导关心，就一定去玩这家公司的游戏？好像不会，因为游戏是一个完全竞争化的市场。所以我认为它是一个噪声，对基本面是没有影响的。

在讨论这家公司的时候，我们的一位年轻同事和这位券商分析师说道：“这个游戏平台还在经营吗？我很小的时候玩过这个平台的游戏，但已经好多年没玩了，我以为它已经关闭了。”这句话是信号还是噪声？我觉得是信号。因为这是用户的反应和需求。如果用户都说自己已经很长时间没玩过这个平台的游戏，意味着这个游戏平台已经在走下坡路，尽管公司在资产注入，但已经走下坡路的资产，并没有多大吸引力。

我们个人投资者一听到领导高度关心、亲自推动的信息，就觉得这只股票一定有潜力。但是仔细想一想，领导关心，就能给公司带来流量、吸引客户呢？领导关心能不能使公司开发出好游戏呢？显然不能。但是那位小伙子漫不经心的一句话却引起大家的重视，因为那句话的背后可能是公司基本面的变化趋势。

这个例子表明，不要被表面的东西所影响，你要看到问题的本质。我们做基本面投资，就要不断鉴别信号和噪声。

我们来看一看，哪些是股票的关键驱动因素。

不同的行业、不同发展阶段的公司，有不同的关键驱动因素。比如互联网初创公司，我们要关注它的App下载量、日活跃周活跃月活跃数据等，这些数据可能比收入、利润这些指标还要重要。对于一些发展初期的电商公司，成交总额很重要。成交总额是平台销售金额。对于连锁行业，我们要看开店数量和坪效，这些是非常重要的驱动因素。对于服装行业，我们看库存；对于白酒行业，我们看预收账款。贵州茅台的预收账款大幅增长，说明它的产品供不应求，经销商要预先把现金打进来，它才会发货。

我们除了关心公司本身的经营情况，还要关注重要客户和重要供应商的动态。一般来说，上市公司的客户集中度越高，风险越大。一家曾叫劲胜精密，现在叫劲胜智能的公司，是给手机制造商提供元器件的。2010—2013年，这家公司的业绩高速增长，但是2014年开始下降，2015年出现亏损，亏损将近5亿元，一年几乎把前面几年的利润都亏掉了。这家公司有一个特点，它对最大客户的销售额占收入的50%以上。它的最大客户是三星，三星发展的高峰期是在2012年、2013年，手机销售得非常好，很多人觉得苹果都快要被它超越了。但是到了2014年、2015年，三星开始走下坡路，之后又碰到“电池门”事件，三星发展惨淡，劲胜智能的业绩也跟着下滑。所以客户集中度高，是一种风险，我们需要紧密跟踪。

除了跟踪重要客户，投资者还要关心竞争对手的动态。前几年我们找代驾，都会叫“E代驾”，E代驾可以说是全国最大的代驾平台。滴滴做大之后，开始发展代驾业务，靠补贴抢代驾业务，滴滴的流量大、资金实力雄厚，E代驾的生存变得很艰难。所以我们要关心竞争对手的动态，尤其是一些巨无霸竞争对手的动态。以前互联网初创公司最担心的是腾讯，因为其他公司有了一个商业模式，腾讯就会复制并进行竞争，所以一段时间内很多人都在责怪腾讯，因为腾讯一参与竞争，小公司就会倒闭。当然，现在腾讯已经有很大的改变，它有了更加开放的心态，其他公司做得不错，它会投资，将公司做大。

对有些公司来说，政策有举足轻重的影响，比如互联网彩票公司。美国的一家上市公司500彩票网，原来业绩很好，可这两年颗粒无收，因为互联网彩票业务被政府叫停了。新能源汽车也一样，2015年新能源汽车行业井喷式增长，这和补贴分不开。但这背后有骗补的，所以2016年相关部门开始查骗补情况，很多公司受到很大影响。对于政策影响大的行业和公司，我们要重点跟踪政策的变化。

大家都比较熟悉PPP公司，投资者如何跟踪PPP公司的基本面呢？我们要理解PPP公司的商业本质。PPP公司的商业本质是“类金融公司”，一边大规模负债融资，一边投向能产生稳定回报的资产，通过加杠杆实现高净资产收益率。

在这个商业模式中，关键驱动因素有以下3个。

（1）企业的融资成本。企业的融资成本越低，PPP公司越赚钱。

（2）所投资产的回报率。企业所投资产的回报率越高，PPP公司越赚钱。

（3）坏账率。坏账率越低越好。

PPP公司被追捧，是因为市场没有意识到它的“类金融公司”属性，给予它很高的估值，但事实上应该参考银行股给予它估值。所以市场一旦意识到它“类金融公司”的属性，就会开始杀估值。

当然，市场杀估值的另一个原因，是上面3个核心变量都在变差。企业的融资成本因为金融紧缩在上升，过度竞争使得企业所投资产的回报率下降，而地方政府的履约能力下降，会使坏账的风险上升。这些因素，最终导致曾经一度被追捧的PPP概念股被资本市场抛弃。

总之，我们寻找关键驱动因素，就要抓大放小，关注主要产品的销量和价格、主要成本的边际变化、主要客户和主要竞争对手的动态和政策的变化。

跟踪关键驱动因素

上市公司会定期披露季报、年报等，在这些定期报告中，收入、成本、利润等情况都会被公布。但市场上往往有人能提前判断出公司的收入和利润情况，而股价在季报、年报披露之前就可能已经做出了反应。

我们跟踪关键驱动因素的变化，能帮助我们提前判断公司的业绩变动趋势。

格力电器的主营业务收入是空调的销售额，投资者要考虑什么因素会影响空调的销售。一是房地产的销售，二是气候。所以，投资者如果持有格力电器的股票，应该关心房地产的销售数据和气候的变化。如果今年房地产销售情况很好，格力空调大概率会卖得不错。如果今年夏天很凉快，格力空调可能会销售得不理想。如果跟踪了这些因素，投资者可能比只看季报、年报的人能提前判断出公司的基本面变化。

港股中有周大福、周生生等卖珠宝的公司股票，我们平时很难及时了解它们的珠宝销售得怎么样，只有等它们的半年报、年报公布，才会了解它们的销售业绩。内地客户是香港零售业的主要客户，于是有人就专门跟踪了从中国内地到香港的访客的数量，这个数据是香港官方网站定期公布的，更新的频率也很高，这是不是一个关键驱动因素呢？

在美国上市的陌陌最近几年业绩很好，主要因为它做直播业务。有一家小公司，它开发了一个软件，这个软件统计陌陌直播间里排名前50的直播间有多少人在观看、刷了多少礼物，而跟踪这些数据和趋势，它就能预判陌陌的收入情况。

所以，跟踪关键驱动因素的方法很多，可是普通投资者没有那么多资源和时间，该怎么办？

我们主要可以通过以下几点来跟踪。

一是尽量选择自己能力圈内的公司投资。这在前面已经说了，“能力圈内”是指你不仅能搞懂公司的基本面，还有能力跟踪公司基本面的变化趋势。

二是尽量用好那些能得到的资源。比如上市公司公告、券商分析师的分析报告，都是比较容易得到的，我们花时间跟踪这些信息，远比把时间花在跟踪股价波动、看K线上有价值。

三是多做基本调研。跟踪贵州茅台的投资者，可以找经销商交流，这是最直接的信息渠道。跟踪消费品的投资者，可以多逛逛超市，看看商品的销售情况。有的专业投资者特别喜欢逛超市和商场，他们的主要目的是做基本调研。有的人特别关心商品的生产日期和保质期，如果某商品的生产日期很近，说明商品销售得好；如果某商品的保质期不远了，说明商品销售得不好。

识别和利用预期差

2016年的高考语文卷中有一个看图写话题。图中的大致内容是：一个孩子平时总考100分，这次考了98分，爸爸妈妈很生气，打了他一巴掌；一个孩子考试一直不及格，这次考了61分，爸爸妈妈开心得不得了，亲了他一口。

我看到后心里想：这不就像股票投资吗？它说的就是“预期差”。

预期差是预期值和实际情况之间的差异。我对你有预期，当你低于我的预期的时候，我就不满意；当你高于我的预期的时候，我就满意。所以，按道理说，98分已经很高了，但孩子还是被批评了；61分其实很低，但孩子还是被表扬了，因为一个低于预期，一个超预期。

股票市场也是这样。短期内，股价波动是被“预期差”推动的。我们经常会听到一句话：“利空出尽是利多，利多出尽是利空。”其实它背后的逻辑是预期差。跟“预期差”相关的是“预期内”，即被市场充分预期，股价已经反应甚至过度反应。“预期差”是市场还没有充分预期到，股价还没有充分反应。

我在2014年年初的时候，觉得贵州茅台有一个很好的投资机会，因为当时市场对贵州茅台很悲观，这时候的预期很低；但是一些经销商朋友告诉我，贵州茅台的销量已经恢复，而且都是真实的市场消费，这是一个正的预期差。投资者掌握了正的预期差，就有了投资机会；投资者掌握了负的预期差，就能回避风险。

前面讲了信号和噪声，现在讲了预期差，我们用表8-1进行总结。

信号事件发生，股价没有反应的情况，我们以贵州茅台为例。2014年年初，市场普遍对贵州茅台悲观，股价很低；但经销商的一手信息显示贵州茅台销量已经恢复。这时候投资者要跟着信号走，因为这是买入机会。

噪声事件发生，股价反应的情况，我们还以贵州茅台为例。2011年的时候，贵州茅台的股价大幅下跌，因为塑化剂事件发生。如果投资者判断这个因素是一个噪声，对贵州茅台没什么影响，贵州茅台完全有能力处理，而股价已经过度反应，那就应该反着做，以低价买入。

信号事件发生，股价也反应了，是我们最经常碰到的情况，也是最难的情况。这时候，投资者要做的是重新评估公司的基本面，根据新的基本面给公司做估值。

正确应对“黑天鹅”

我们在股票投资时经常会遭遇“黑天鹅”，“黑天鹅”是负的预期差。这些年，股票市场的“黑天鹅”很多。

对投资者来说，要学会正确应对“黑天鹅”。正确应对“黑天鹅”的方法如图8-1所示。

意外发生，即预期差发生，我们要做几个判断。

首先，我们要判断这件事情到底是不是关键驱动因素（信号还是噪声），然后判断股价是不是已经反应了。

根据不同的情况，投资者要做出不同的决策，可能不用理会（噪声 + 股价未反应），可能加仓（噪声 + 股价下跌），可能赶紧减仓或离场（信号 + 股价尚未反应），当然最有可能的是重新做基本面和估值判断。

影响可控的一次性“黑天鹅”事件，可能造就买入良机。面对不造成毁灭性打击的、影响可控的一次性“黑天鹅”事件，市场情绪会使股价大幅下跌，这时可能是买入良机。

例如2012年白酒塑化剂事件爆出当天，酒类板块跌幅居首，单日下跌幅度超6%。塑化剂事件导致市场情绪失控，贵州茅台蒸发了数百亿元市值。事后来看，这种一次性的“黑天鹅”事件，反而是投资者进场的良好时机。

再比如2018年年底的中石化原油期权投资失败，损失达到几十亿元，相关负责人被停职、被免职，这一事件引起市场高度关注，中石化的市值下跌超1 000亿元。这也属于影响可控的一次性“黑天鹅”事件，一次投资失败，虽有亏损，但对于体量庞大的中石化来说，并不会伤筋骨。此类事件的发生反而会促进公司加强管理，从长期看，可能是好事。

因此，碰到“黑天鹅”的时候，我们要用系统性的、逻辑性的思考方式来应对，这样就不会盲目止损、盲目加仓或者离场。

综上，股票买卖之后，我们要做的事情是：一不“死捂”股票，二不天天盯着K线，而要跟踪关键驱动因素的变化，并结合股价变化，理性做出决策。